中美利差收窄是否会制约货币政策宽松
中美利差的涨跌反映出人民币资产和美元资产的相对收益，并直接体现在人民币汇率升贬值预期、反映在跨境资金流的变化上。国内金融市场之所以瞩目中美利差倒挂风险，是因为担忧中美利差倒挂会引起资金外流、人民币汇率贬值，担心货币政策为了维护外部均衡而被动紧缩。
中美利差对货币政策的干扰是通过增强人民币汇率、跨境资金流动两条外部均衡的约束条件来实现的，从这两条传导路径来看，2020年以来出现的新的市场变化，导致中美利差收窄不会成为货币政策宽松的制约因素。
图3：2020年以来人民币汇率以中美实际利差定。资料来源：Wind
图4：2020年以来中美名义利差对汇率影响淡化。资料来源：Wind
2020年以来人民币汇率不再跟随中美名义利差，而是取决于中美实际利差。疫情之后强劲的出口和贸易顺差、走高的实际利差是人民币汇率最基础的两个决定因素，前者依托于中国整体制造业的比较优势，支撑出口增速韧性和贸易份额不断提升以及贸易顺差扩张，人民币汇率主要由经常账户贸易差额决定。
而在经常账户贸易差额主导的人民币汇率走势中，就不得不考虑基于购买力平价的汇率定价，2020年以来，随着内嵌“海内外通胀差”的实际利差逐步走高，人民币汇率也随之走强。
2022年2月份以来，俄乌冲突推动国际原油和天然气等能源价格大幅上涨，继续推升海外经济体通货膨胀预期，欧美供应链生产成本被动抬升，制造业比较优势和供应链修复被削弱，相反的是，在中国一些稳定大宗商品供应的政策加持之下，国内的煤炭、电力价格比较平稳，中国制造业成本相对处在偏低的位置，反而增强了中国出口的比较优势。因此未来一段时间，人民币汇率继续偏强的一个潜在支撑来自于：跟海外不断抬高的生产成本相比，中国较低成本的制造业在国际市场上继续展现较强的比较优势，高韧性的出口增速或支撑人民币汇率走强。
所以，人民币汇率已经对中美名义利差变动不敏感，中美两个经济体的通胀率之差什么时候见底回升，才是对人民币汇率形成贬值压力的时候。